事件
   
公司发布2017年年报及2018年一季报:2017年营收3.17亿元,同比+17.14%;归属于上市公司股东的净利润2537.36万元,同比+3.19%;归属于上市公司股东扣除非经常性损益10.04万元,同比-99.54%;同时发布公司18年一季报,Q1实现营收7212.51万元,同比-4.26%;归属上市公司股东的净利润431.58万元,同比-45.57%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润270.01万元,同比-35.58%。
   
简评
   
年报季报符合预期,PI膜业务有惊喜
   
17年&18年Q1净利润增速低于营收增速主要受固定资产折旧大幅上升所致。17年年报PI膜业务贡献收入992.43万元,证实公司产线建设完成,PI膜技术达到量产水平。
   
盈利预测和估值
   
预测公司18-20年净利润分别为0.75、4.17、5.58亿元,对应EPS分别为0.14、0.76、1.02元,当前PE分别为100、18和14倍。首次覆盖给予“增持”评级。
   
风险提示:碳化膜量产质量不达预期风险;良率不达预期风险;量产时间计划不达预期风险;产品价格过贵导致销量不达预期或价格无法维持风险;公司竞争对手快速跟进导致竞争格局恶化风险;技术外泄风险等
   
产线建设完成转固,折旧费用拖累净利润:公司17年PI膜产线建设完成转固4.92亿元,公司17年4月宣布PI膜量产,因此我们判断,PI产线于5月转固并开始折旧,全年预计折旧约3000万元,18年一季度折旧约1100万元,对公司17年及18年一季度净利润造成较大的压力。
   
苦尽甘来,PI膜产线投产并贡献收入:公司PI膜产线2013年募投,中途由于设备禁运、海关、消防以及环保等多方因素限制,直到2017年4月份产线正式量产销售,并贡献收入992.43万元。参考PI膜市场价格及公司存货上升情况,我们估算公司17年PI膜实际产量约为200吨,外销约20吨左右。如果公司全部PI膜外销预计能够贡献营收约1.00亿元,毛利润约4000万元。
   
存货大量上升,实为囤积原材料:2017年公司存货上升2275.09万元至5466.75万元,并与18年Q1继续上升1195.05万元至6661.80万元,实为公司主动选择囤积PI膜产品所致。PI膜是制备碳化膜的核心优质原材料。目前市场碳化膜价格远超PI膜,根据我们测算,截止2018年一季度末公司所存PI膜原材料能够生产碳化膜超过200吨,对应市场价值超过6亿元。
   
碳化膜市场空间巨大,有望拉动公司业绩大幅上升:公司碳化膜为其专利产品,具有良好的晶格结构,和超高的热导率1400K/m·k,可广泛应用于散热、太阳能发电以及热屏蔽等领域。公司目前碳化膜设备正在调试过程中,预计下半年可以投入使用,产能200-300吨/年。假设公司全部设备于6月底到位并开始生产,产能两个月内爬坡至满产,预计至18年底公司能够生产碳化膜超过100吨。
   
盈利假设:
   
1、公司碳化膜产品于8月份开始量产,并于5月内爬升至满产,良率在10个月内达到90%
   
2、碳化膜9月份开始销售并于半年内达到80%产销率,考虑新品拓展19年维持80%产销率,20年达到100%产销率。
   
3、碳化膜价格19年底前保持稳定,20年下降10%。
   
4、公司无继续扩产计划。